Fed én Bank of Japan sturen op renteverhogingen: wat de carry trade-omslag betekent voor markten

Voor het eerst in jaren staan drie grote centrale banken gelijktijdig in de verkrappings- of stilstandsmodus. De Fed verhoogt, de ECB houdt vast, en nu signaleert ook de Bank of Japan dat de tijd van ultragoedkoop geld voorbij is. Dat laatste is het meest onderschatte risico: via het carry trade-mechanisme heeft de Japanse rente jarenlang wereldwijde markten aangejaagd. Die motor dreigt nu te stallen.

Hoe de Bank of Japan de wereldeconomie stil heeft gehouden

Om te begrijpen wat er nu op het spel staat, is het nodig terug te gaan naar hoe de Japanse rentepolitiek wereldwijd doorwerkte. Jarenlang hield de Bank of Japan haar beleidsrente op -0,1%, een niveau dat nergens anders in de ontwikkelde wereld bestond. Dat creëerde een enorme prikkel: traders leenden in goedkope yen, wisselden die om naar dollars of andere valuta, en belegden het geld in hoger renderende activa, van Amerikaanse staatsobligaties tot crypto en emerging market-aandelen. Dit is de carry trade in zijn eenvoudigste vorm.

De omvang van deze strategie was duizelingwekkend. Biljoenen dollars aan posities waren direct of indirect gebaseerd op de veronderstelling dat Japan zijn rente laag zou houden. En zolang dat het geval was, drukte die kapitaalstroom wereldwijd de leenkosten en ondersteunde ze risico-activa. De Japanse monetaire politiek was een mondiale subsidie voor risicobereidheid.

De ommekeer is nu al begonnen

Die subsidie is in korte tijd drastisch verminderd. De Bank of Japan heeft de afgelopen twee jaar de beleidsrente opgetrokken van -0,1% naar 0,75%, een verschuiving van 85 basispunten. Tegelijkertijd is het massale obligatie-opkoopprogramma beëindigd, waarmee een tweede pijler van de monetaire verruiming wegvalt.

De markt rekent er sterk op dat het daar niet bij blijft. Uit optieprijzen en andere marktdata blijkt dat traders momenteel een kans van circa 69% inschatten dat de BoJ de beleidsrente opnieuw verhoogt op de vergadering van 28 april. Dat signaal wordt versterkt door de vergadernotulen die de BoJ maandag 30 maart publiceerde: één bestuurslid pleitte expliciet voor een grotere renteverhoging, als reactie op de inflatoire impact van het conflict in het Midden-Oosten op de Japanse samenleving.

Dat is een opmerkelijk signaal. Japan is als grondstofarm land structureel kwetsbaar voor grondstoffenprijsinflatie. Hogere energieprijzen als gevolg van de geopolitieke spanning rondom Iran werken snel door in de Japanse importrekening, wat de druk op de BoJ om te reageren vergroot. De rente op 40-jarige Japanse staatsobligaties staat inmiddels boven 4%, een niveau dat signaleert dat ook de kapitaalmarkten hogere kosten inprijzen.

Daarmee staat de yen onder druk: die noteert rond 160 ten opzichte van de dollar, een aanhoudende zwakte die de inflatie via importprijzen verder aanwakkert. Het is een paradoxale situatie: de zwakke yen vergroot de inflatiedruk, die de BoJ juist dwingt tot actie, wat uiteindelijk de yen zou moeten versterken maar ook de carry trade onder druk zet.

De Fed tikt op hetzelfde uur

Tegelijkertijd sturen opties op Amerikaanse rentes erop dat ook de Federal Reserve in de komende weken de beleidsrente verhoogt. De Fed beweegt daarmee in dezelfde richting als de BoJ, terwijl de motivatie anders is: in de VS gaat het primair om hardnekkige inflatie en een arbeidsmarkt die langer krap bleef dan verwacht.

En dan is er de ECB die vorige week de rente ongewijzigd gelaten, gekneld tussen een stagnerende economie en aanhoudende prijsdruk. Stilstand is geen versoepeling. Drie grote centrale banken, geen enkele die verlaagt.

Wat een carry trade-omslag concreet betekent

Het gevaar van deze synchrone beweging zit hem niet in elk afzonderlijk rentebesluit, maar in de gecombineerde logica die ervan uitgaat. Als Japanse rentes stijgen, neemt het rendementsverschil tussen yen-leningen en hoger renderende activa af. Op een gegeven moment worden carry trade-posities onrendabel of te riskant. Traders sluiten hun posities: ze verkopen de risico-activa waarin ze belegd waren en kopen yen terug om hun leningen af te lossen.

Dat proces, de carry trade unwind, kan zich snel en chaotisch voltrekken. Historische precedenten zijn zorgwekkend. Eerdere episodes van onverwachte Japanse renteverhogingen gingen gepaard met scherpe uitverkopen in crypto, aandelen en andere risico-activa, juist omdat de omvang van de carry trade zo groot was dat het afwikkelen ervan zelf een marktkracht wordt.

Twee elementen maken de huidige situatie potentieel kwetsbaarder dan eerdere episodes. Ten eerste bevindt de BoJ zich nu in een verkrappingscyclus in plaats van een éénmalige correctie. Ten tweede geldt dat, in tegenstelling tot eerdere BoJ-stappen, de Fed gelijktijdig in dezelfde richting beweegt. Er is geen veilige haven van een dollar die goedkoper wordt om de schok op te vangen.

Synchrone verkrapping: het onbekende territorium

Het is nuttig om te beseffen hoe ongewoon de huidige situatie is. De afgelopen vijftien jaar was er altijd wel een grote centrale bank in verruimingsmodus, als een soort mondiale vloer voor liquiditeit. Die vloer verdwijnt nu tegelijkertijd bij de drie grootste centrale banken ter wereld.

Dat betekent niet automatisch een crisis. Markten kunnen ordentelijk hercalibreren als de verkrapping geleidelijk gaat en goed gecommuniceerd wordt. Maar het vergroot de kwetsbaarheid voor externe schokken, precies op het moment dat de geopolitieke situatie rondom Iran die schokken levert. Japan, als grootverbruiker van geïmporteerde grondstoffen, staat daarin op een bijzonder gevoelige positie.

Vooruitblik

De BoJ-vergadering van 28 april is de eerstvolgende concrete testcase. Als de verwachting van 69% uitkomt en de BoJ inderdaad de rente verhoogt, zal de markt dat lezen als bevestiging van de nieuwe beleidsrichting, niet als éénmalige actie. In combinatie met de verwachte Fed-stap in dezelfde periode worden de komende weken een serieuze test voor hoe markten de synchrone verschuiving verteren.

Voor beleggers in risico-activa is het relevant om te begrijpen dat de tailwind van de Japanse carry trade aan het omslaan is, en dat deze omslag al geruime tijd gaande is.

Bronnen: Bank of Japan, Bloomberg

Dit artikel is uitsluitend bedoeld ter informatie en vormt geen financieel, beleggings- of fiscaal advies. Today in Finance is geen beleggingsonderneming en beschikt niet over een vergunning als bedoeld in de Wet op het financieel toezicht (Wft). Raadpleeg altijd een gekwalificeerd financieel adviseur voordat je financiële beslissingen neemt. Today in Finance is niet aansprakelijk voor beslissingen genomen op basis van deze informatie.