ECB wil rails bouwen voor getokeniseerde kapitaalmarkten: Europa mist nog de infrastructuur

Europa heeft de afgelopen jaren een indrukwekkend regelgevend fundament gelegd voor digitale financiële markten. Maar Piero Cipollone, lid van de Executive Board van de ECB, signaleert vandaag een hardnekkig probleem: de infrastructuur om daar daadwerkelijk op te schalen ontbreekt nog. De ECB wil die kloof dichten, en positioneert zichzelf daarbij als spil.

Van €4 miljard aan DLT-obligaties tot een structuurprobleem

De getokeniseerde obligatiemarkt in Europa is geen experiment meer, maar een realiteit. Volgens schattingen van de Association for Financial Markets in Europe (AFME) is er sinds 2021 voor €4 miljard aan vastrentende instrumenten op basis van distributed ledger technology (DLT) uitgegeven door Europese partijen. Daarbij zijn de eerste digitale soevereine schuldemissies van EU-lidstaten inbegrepen, een mijlpaal die aangeeft dat tokenisatie de kern van de Europese obligatiemarkt heeft bereikt.

Het Eurosysteem voerde in 2024 aanvullend exploratief werk uit. Deelnemers in negen jurisdicties voerden transacties uit ter waarde van circa €1,6 miljard, deels via proeven met echte afwikkeling in centralebankgeld en deels via experimenten met nieuwe toepassingen via zogeheten mock-transacties. Dat werk bevestigt de technische haalbaarheid, aldus Cipollone in zijn speech bij het evenement 'Building Europe's integrated digital asset ecosystem: from vision to implementation' in het House of the Euro in Brussel.

Toch is er een structureel obstakel dat verdere opschaling blokkeert: platformfragmentatie. Meerdere DLT-netwerken opereren momenteel naast elkaar, zonder gemeenschappelijke verbinding of gedeelde afwikkelingsinfrastructuur. Dat is het probleem dat Cipollone centraal stelt.

Wat tokenisatie belooft, en waar het spaak loopt

Om de inzet te begrijpen is het relevant te weten wat tokenisatie onderscheidt van bestaande marktinfrastructuur. Tokenisatie betekent het uitgeven of representeren van financiële activa als digitale tokens, doorgaans geregistreerd op een DLT-netwerk. Dat klinkt technisch, maar het praktische verschil is groot.

Traditionele effectenmarkten werken met afzonderlijke systemen voor handel, afwikkeling en bewaring, processen die meerdere tussenpersonen vereisen en soms dagen duren. Tokenisatie maakt het mogelijk om de cash-poot en de effecten-poot van een transactie gelijktijdig en onlosmakelijk af te wikkelen: alles of niets, zonder afwikkelingsrisico. Bovendien kan de volledige levenscyclus van een effect, van uitgifte en handel tot afwikkeling en bewaring, plaatsvinden binnen één digitale omgeving. Smart contracts automatiseren ondertussen processen als couponbetalingen en compliance-controles.

Dat is de belofte. De realiteit is dat elk platform vooralsnog zijn eigen eiland is. Een obligatie uitgegeven op platform A kan niet zonder frictie worden afgewikkeld via platform B. Zolang dat zo blijft, blijven schaalvoordelen uit.

De regelgeving is er; de rails zijn het probleem

Dit is precies de kloof die de ECB wil adresseren. Europa heeft bewust geïnvesteerd in een regelgevend kader voor digitale activa. Met MiCA (Markets in Crypto-Assets Regulation), dat in 2024 volledig van kracht werd, heeft Europa als een van de eerste jurisdicties ter wereld een continentbreed juridisch kader voor crypto-activa. Het DLT Pilot Regime functioneert als een regulatoire sandbox voor marktinfrastructuren op basis van DLT, waarbinnen beursgenoteerde instrumenten kunnen worden uitgegeven en verhandeld buiten de traditionele post-trade-structuren om.

Beide zijn noodzakelijke voorwaarden. Maar ze zijn geen voldoende voorwaarden. Wat ontbreekt, is de gemeenschappelijke infrastructurele laag waarop al die platforms met elkaar kunnen communiceren en transacties kunnen worden afgewikkeld in centralebankgeld, de meest risicovrije vorm van afwikkeling.

Cipollone positioneert de ECB als de instelling die die laag wil faciliteren. Centralebankgeld als afwikkelingsmiddel voor getokeniseerde transacties is de logische vervolgstap op het exploratieve werk van 2024. Het Eurosysteem heeft daarvoor een unieke positie: het beheert de TARGET-infrastructuur en heeft de geloofwaardigheid om als neutrale spil te fungeren in een gefragmenteerd ecosysteem.

Europa als first mover: een kans met een tijdslimiet

De geopolitieke dimensie van dit debat is niet te onderschatten. Europa heeft met MiCA een voorsprong opgebouwd op de VS, waar regelgeving voor digitale activa fragmentarisch en politiek omstreden blijft. In Azië experimenteren Singapore en Hong Kong actief met tokenisatie van obligaties en fondsen. De race om de standaard voor getokeniseerde kapitaalmarkten te zetten is gestart.

Een regelgevend kader alleen wint die race niet. De infrastructuur bepaalt uiteindelijk welk ecosysteem de markt aantrekt. Als Europese DLT-platforms gefragmenteerd blijven en afwikkeling in centralebankgeld uitblijft op schaal, bestaat het risico dat internationale uitgevers en investeerders kiezen voor ecosystemen elders, ook al zijn die juridisch minder goed geregeld.

Cipollone's speech is in dat licht geen technische exercitie. Het is een politiek signaal: de ECB erkent het infrastructuurprobleem, en wil er actief iets aan doen. De concrete invulling daarvan, hoe precies de verbinding tussen platforms tot stand moet komen en onder welke governance-structuur, blijft vooralsnog open.

Wat volgt

De ECB publiceert haar verdere plannen rondom digitale marktinfrastructuur in de aankomende maanden. De uitkomsten van het exploratieve werk uit 2024 vormen de basis voor een definitief standpunt over de rol van het Eurosysteem in getokeniseerde afwikkeling. Cipollone's speech vandaag markeert de opening van dat debat op bestuursniveau.

Dit artikel is uitsluitend bedoeld ter informatie en vormt geen financieel, beleggings- of fiscaal advies. Today in Finance is geen beleggingsonderneming en beschikt niet over een vergunning als bedoeld in de Wet op het financieel toezicht (Wft). Raadpleeg altijd een gekwalificeerd financieel adviseur voordat je financiële beslissingen neemt. Today in Finance is niet aansprakelijk voor beslissingen genomen op basis van deze informatie.